價(jià)值型投資組合比成長(zhǎng)型投資組合表現(xiàn)優(yōu)異是一個(gè)眾所周知的現(xiàn)象。但關(guān)于這種優(yōu)異表現(xiàn)的根源還沒(méi)有達(dá)成一致意見(jiàn)。Fama和French（1992）等學(xué)者認(rèn)為，價(jià)值型投資組合與成長(zhǎng)型投資組合之間的收益率差代表了經(jīng)濟(jì)中的系統(tǒng)價(jià)格因子。相反，一些研究者發(fā)現(xiàn)，如Lakonishok等人（1994），由于行為原因，價(jià)值股往往可以跑贏成長(zhǎng)股。這種區(qū)分對(duì)從業(yè)者有重大的影響。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)能帶來(lái)正預(yù)期收益。行為習(xí)慣不會(huì)產(chǎn)生這樣的預(yù)期。當(dāng)然，這兩種效應(yīng)可能同時(shí)存在，因此很難發(fā)現(xiàn)真正起到?jīng)Q定性作用的因子，也很難利用預(yù)期收益率來(lái)獲利。
我們認(rèn)為，如果行為力量是價(jià)值股跑贏成長(zhǎng)股背后的主要驅(qū)動(dòng)因素，那么這種優(yōu)異表現(xiàn)主要發(fā)生在難以利用行為反應(yīng)進(jìn)行套利的時(shí)期。Pontiff（2006）認(rèn)為，套利者面臨的主要持有成本是特質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)。這意味著，在特質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)增大的時(shí)期，套利者很難利用這些行為力量來(lái)獲利。如果價(jià)值股-成長(zhǎng)股收益率差的根源在于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，那么就沒(méi)有理由認(rèn)為存在這種關(guān)聯(lián)。
我們發(fā)現(xiàn)，當(dāng)特質(zhì)波動(dòng)率增大時(shí)，價(jià)值股的優(yōu)異表現(xiàn)程度也相應(yīng)增加。相反，當(dāng)特質(zhì)波動(dòng)率較低時(shí)，這種優(yōu)異表現(xiàn)程度顯著降低。這至少在一定程度上與這種優(yōu)異表現(xiàn)的行為學(xué)解釋一致，而且符合這一發(fā)現(xiàn)，即，除非在套利受到抑制的時(shí)期，否則價(jià)值股可能不是可靠的預(yù)期收益來(lái)源。